2012年，全球經(jīng)濟(jì)發(fā)展依舊低迷，從經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)指標(biāo)來(lái)看，國(guó)內(nèi)外發(fā)展形勢(shì)均低于預(yù)期。2013年，國(guó)際經(jīng)濟(jì)局勢(shì)或略有改觀，但依然復(fù)雜多變；國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)發(fā)展仍然存在諸多困難和不確定性，但恢復(fù)局面已經(jīng)初步形成?？傮w來(lái)看，我國(guó)經(jīng)濟(jì)有望走上“柳暗花明”的新征程。

　　一、2012年中國(guó)經(jīng)濟(jì)險(xiǎn)遭“硬著陸”

　　2012年，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)發(fā)展出現(xiàn)超預(yù)期下滑，全年GDP同比增速僅7.8%，是2000年以來(lái)的最低水平；全年工業(yè)增加值19.99萬(wàn)億，同比增速為7.9%，更是創(chuàng)下了1991年以來(lái)的最低水平。

圖1：2012年中國(guó)GDP增速超預(yù)期滑落，創(chuàng)13年來(lái)最低

　　數(shù)據(jù)來(lái)源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局、中國(guó)水泥研究院

　　從季度GDP指標(biāo)來(lái)看，2012年第三季度GDP當(dāng)季同比增速7.4%，連續(xù)第7期下降，GDP累計(jì)同比增速7.7%，連續(xù)第10期下降。數(shù)據(jù)一出，有關(guān)中國(guó)經(jīng)濟(jì)“硬著陸”的擔(dān)憂陡增。隨后，政府宏觀調(diào)控特別是財(cái)政政策開(kāi)始更大力度的刺激，市場(chǎng)信心逐步得到提升。上證指數(shù)從2012年12月份開(kāi)始穩(wěn)步反彈，2個(gè)月時(shí)間反彈幅度高達(dá)22%以上。

　　圖2：工業(yè)增加值和發(fā)電量同比增速高度相關(guān)

　　數(shù)據(jù)來(lái)源：WIND、中國(guó)水泥研究院（數(shù)據(jù)經(jīng)平滑處理）

　　發(fā)電量和鐵路貨運(yùn)量等被稱為衡量國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)發(fā)展?fàn)顩r的少數(shù)幾個(gè)實(shí)用指標(biāo)，從近期我國(guó)發(fā)電量的同比增速等數(shù)據(jù)來(lái)看，我國(guó)經(jīng)濟(jì)在2012年第四季度已經(jīng)出現(xiàn)回暖苗頭。

　　二、投資拉動(dòng)型發(fā)展模式不可持續(xù)

　　2.1、政治投資周期再現(xiàn)

　　2013年是新一屆政府的開(kāi)局之年，“政治投資周期”規(guī)律又將發(fā)揮作用。照目前的情形來(lái)看，新型城鎮(zhèn)化被廣泛看好。

圖3：我國(guó)資本形成總額同比存在“政治投資周期”規(guī)律

　　數(shù)據(jù)來(lái)源：WIND、中國(guó)水泥研究院

圖4：我國(guó)的城鎮(zhèn)化發(fā)展還有很大空間（%）

　　數(shù)據(jù)來(lái)源：聯(lián)合國(guó)、中國(guó)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局、中國(guó)水泥研究院

　　據(jù)聯(lián)合國(guó)的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，2011年中國(guó)城鎮(zhèn)化率為50.57%，相比發(fā)達(dá)國(guó)家80%左右的水平有不小差距。實(shí)際上，衡量我國(guó)城鎮(zhèn)化發(fā)展水平的可以有常住人口和戶籍人口兩個(gè)口徑，若依戶籍人口口徑看，2011年我國(guó)城鎮(zhèn)化率僅有35%，遠(yuǎn)低于世界銀行統(tǒng)計(jì)的中等收入國(guó)家48.5%的平均水平。從兩個(gè)統(tǒng)計(jì)口徑的差值走勢(shì)來(lái)看，我國(guó)在城鎮(zhèn)化過(guò)程中缺少對(duì)農(nóng)業(yè)轉(zhuǎn)移人口的“市民化”。難怪專家解讀，新型城鎮(zhèn)化之“新”在于強(qiáng)調(diào)了人本和可持續(xù)。

表1：中國(guó)區(qū)域間城鎮(zhèn)化發(fā)展水平不平衡（2011年數(shù)據(jù)）

數(shù)據(jù)來(lái)源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，中國(guó)水泥研究院

　　不過(guò)，城鎮(zhèn)化應(yīng)該是經(jīng)濟(jì)發(fā)展的“果”，而不是“因”。如果沒(méi)有城市經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，沒(méi)有就業(yè)機(jī)會(huì)，就談不上城鎮(zhèn)化刺激內(nèi)需。短期來(lái)看，加大投資是城鎮(zhèn)化的必然選擇。

　　2.2、基建投資是短期亮點(diǎn)

　　2012年以來(lái)，我國(guó)政府部門(mén)在固定資產(chǎn)上的投資較2011年同比逐步提升，以鐵路運(yùn)輸業(yè)，道路運(yùn)輸業(yè)，水利、環(huán)境和公共設(shè)施管理業(yè)為例，累計(jì)同比增速由2012年2月份的-4.18%逐步回升至2012年12月份的18.50%，從單月同比數(shù)據(jù)看，三季度末和第四季度增速大幅攀升，最高超過(guò)了30%上。

圖5：2012年政府投資同比逐步回升（%）

　　數(shù)據(jù)來(lái)源：WIND、中國(guó)水泥研究院

　　從政策選擇上講，加大城市的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)是個(gè)不錯(cuò)的選擇，這也是新型城鎮(zhèn)化的要求所在。

　　2012年下半年以來(lái)，房地產(chǎn)市場(chǎng)觸底反彈，百城樣本住宅價(jià)格環(huán)比連續(xù)9個(gè)月下跌之后又連續(xù)8個(gè)月上升。分區(qū)域來(lái)看，一線城市是反彈的急先鋒，部分城市價(jià)格強(qiáng)力回暖。其中北京、上海、廣州、深圳、福州和南京6個(gè)城市因?yàn)榉績(jī)r(jià)高、近期漲幅大，可能面臨較大的政策風(fēng)險(xiǎn)。

圖6：一線城市房地產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格近期快速回暖

　　數(shù)據(jù)來(lái)源：WIND、中國(guó)水泥研究院

圖7：商品房銷售面積同比“轉(zhuǎn)正”

　　數(shù)據(jù)來(lái)源：WIND、中國(guó)水泥研究院

　　預(yù)計(jì)2013年房地產(chǎn)行業(yè)總體溫和復(fù)蘇，難有大的起伏，因政策調(diào)控取向偏于穩(wěn)定。其中保障房建設(shè)可能會(huì)有突出表現(xiàn)。

　　制造業(yè)方面，由于產(chǎn)能過(guò)剩、成本增加和效率偏低等原因影響，企業(yè)的投資積極性受挫。趨勢(shì)上看，2012年以來(lái)我國(guó)制造業(yè)投資增速繼續(xù)放緩，目前尚未看到任何回暖跡象。不過(guò)，2012年全國(guó)規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)在第四季度扭轉(zhuǎn)了前三季度同比下降的局面，全年實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)增長(zhǎng)5.3%。從這個(gè)指標(biāo)上看，制造業(yè)投資下降趨勢(shì)有望得到一定遏制或放緩。

圖8：制造業(yè)投資增速繼續(xù)下降，但工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)回暖

　　數(shù)據(jù)來(lái)源：IFIND、中國(guó)水泥研究院

　　2.3、地方政府投資過(guò)度

　　2012年9月5日、6日，發(fā)改委集中發(fā)布項(xiàng)目審批信息，被市場(chǎng)解讀為中央準(zhǔn)備加快項(xiàng)目審批力度，同時(shí)，新的地方版4萬(wàn)億投資也隨之被大小媒體給陸續(xù)挖掘出來(lái)。一時(shí)間，盡管各方褒貶不一，但市場(chǎng)信心多少得以提升，而且可以見(jiàn)得，地方政府比中央更有投資沖動(dòng)。從某種程度上說(shuō)，地方政府間的競(jìng)爭(zhēng)是中國(guó)經(jīng)濟(jì)奇跡背后的力量，只是，如今的地方政府也開(kāi)始有些心有余而力不足，并且受到了逐步嚴(yán)格起來(lái)的監(jiān)管。

圖9：地方項(xiàng)目持之以恒，中央項(xiàng)目伺機(jī)而動(dòng)

　　數(shù)據(jù)來(lái)源：WIND、中國(guó)水泥研究院

　　從財(cái)政收入比重上看，自上世紀(jì)90年代以后，中央和地方平分秋色；但是，中央和地方的財(cái)政支出比重在更早以前就開(kāi)始分化，中央財(cái)政支出占比越來(lái)越少，而地方財(cái)政支出占比則越來(lái)越多，中央和地方收支不平衡程度愈發(fā)嚴(yán)重。2011年，中央和地方財(cái)政收入比重分別為49.40%和50.60%，而財(cái)政支出比重則分別為15.10%和84.90%。

圖10：中央和地方財(cái)政收支比重嚴(yán)重不平衡

　　數(shù)據(jù)來(lái)源：WIND、中國(guó)水泥研究院

　　2012年12月31日，財(cái)政部、發(fā)改委、人民銀行和銀監(jiān)會(huì)四部門(mén)聯(lián)合下發(fā)《關(guān)于制止地方政府違法違規(guī)融資行為的通知》，旨在收緊地方政府融資項(xiàng)目條件，制止違規(guī)、違法融資行為?！锻ㄖ穼?duì)地方融資平臺(tái)做出5方面要求：1、嚴(yán)禁直接或間接吸收公眾資金違規(guī)集資；2、切實(shí)規(guī)范地方政府以回購(gòu)方式舉借政府性債務(wù)行為；3、加強(qiáng)對(duì)融資平臺(tái)公司注資行為管理；4、進(jìn)一步規(guī)范融資平臺(tái)公司融資行為；5、堅(jiān)決制止地方政府違規(guī)擔(dān)保承諾行為。

　　原則上，地方政府僅在針對(duì)公租房、公路等法律和國(guó)務(wù)院特許的公益性項(xiàng)目時(shí)可以舉借政府性債務(wù)，其余情況下，地方政府均不應(yīng)舉借政府性債務(wù)或承擔(dān)債務(wù)責(zé)任。公租房、公路等公益性項(xiàng)目也只能通過(guò)銀行貸款或發(fā)債融資，而無(wú)法向非金融機(jī)構(gòu)、個(gè)人以及包括信托、保險(xiǎn)在內(nèi)的金融機(jī)構(gòu)直接、間接融資。

　　三、出口仍舊不濟(jì)，消費(fèi)保持穩(wěn)健

圖11：2001年以來(lái)消費(fèi)、投資和出口的GDP增長(zhǎng)貢獻(xiàn)率（%）

　　數(shù)據(jù)來(lái)源：WIND、中國(guó)水泥研究院

　　由前文圖7中即可看出，自改革開(kāi)放以來(lái)，投資在國(guó)民經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)過(guò)程中一直扮演著很重要的角色，且其重要性成增加趨勢(shì)。即便是在進(jìn)入21世紀(jì)以后的近12年中，投資對(duì)GDP增長(zhǎng)貢獻(xiàn)依然有9年超過(guò)了消費(fèi)。普遍觀點(diǎn)認(rèn)為，這一發(fā)展模式不可持續(xù)。因此，未來(lái)經(jīng)濟(jì)進(jìn)一步增長(zhǎng)的希望寄托在消費(fèi)和出口身上。然而，自2008年次貸危機(jī)以來(lái)，我國(guó)貨物與服務(wù)凈出口情況不容樂(lè)觀，且暫時(shí)未見(jiàn)明顯好轉(zhuǎn)苗頭。

圖12：中國(guó)出口情況受?chē)?guó)際經(jīng)濟(jì)局勢(shì)左右

　　數(shù)據(jù)來(lái)源：WIND、中國(guó)水泥研究院

　　消費(fèi)方面，受益于人均可支配收入的增長(zhǎng)，近年來(lái)我國(guó)全體居民消費(fèi)指數(shù)大體維持在105-110（上年=100）區(qū)間內(nèi)窄幅波動(dòng)，波動(dòng)中樞有小幅上移趨勢(shì)。

圖13：我國(guó)居民消費(fèi)指數(shù)走勢(shì)比較穩(wěn)健

　　數(shù)據(jù)來(lái)源：WIND、中國(guó)水泥研究院

　　2012年1月，我國(guó)社會(huì)消費(fèi)品零售總額實(shí)際同比掉至個(gè)位數(shù)，但此后又重歸10%以上，6-12月期間同比逐月回升，且名義同比也于第四季度開(kāi)始走穩(wěn)或回升。若將鄰近3個(gè)月的數(shù)據(jù)進(jìn)行平均，我國(guó)零售實(shí)際同比已經(jīng)連續(xù)9期反彈。

圖14：社會(huì)消費(fèi)品零售總額實(shí)際同比略有回升

　　數(shù)據(jù)來(lái)源：WIND、中國(guó)水泥研究院（數(shù)據(jù)經(jīng)平滑處理）

　　四、穩(wěn)中求進(jìn)，柳暗花明又一程

　　2012年中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議給2013年經(jīng)濟(jì)發(fā)展定的總基調(diào)是“穩(wěn)中求進(jìn)”?！胺€(wěn)增長(zhǎng)”繼續(xù)放在首要位置；“調(diào)結(jié)構(gòu)”其次，但這可能會(huì)政府工作的最大考驗(yàn)；物價(jià)方面由于在2012年下半年取得了實(shí)質(zhì)性成果，政府擔(dān)心程度明顯下降，“控物價(jià)”變成了“穩(wěn)物價(jià)”。

表2：近年中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議主題

　　資料來(lái)源：中國(guó)水泥研究院整理

　　目前來(lái)看，CPI有抬頭趨勢(shì)，主要是食品和豬肉價(jià)格反彈比較迅速。2012年4-9月期間，全國(guó)豬糧比連續(xù)24周低于盈虧線，但最終于9月26日當(dāng)周重回盈虧線上方運(yùn)行并不斷走高，截止2013年1月底，豬糧比價(jià)在7.0附近。在養(yǎng)殖收益相對(duì)較好的情況下，全國(guó)能繁母豬存量和生豬存欄量雖有回落，但總體仍處于歷史高位，這在一定程度上有助于抑制豬肉價(jià)格大幅走高。

　　圖15：CPI暫處較低水平，2013年2-3季度存考驗(yàn)

　　數(shù)據(jù)來(lái)源：WIND、中國(guó)水泥研究院

　　研究表明，CPI走勢(shì)主要是由翹尾因素決定方向，其他因素主要是影響幅度。依此來(lái)看，2013年我國(guó)通脹問(wèn)題可能會(huì)在2季度末、3季度初凸顯。特別是在全球量化寬松的大背景下，國(guó)際輸入性通脹風(fēng)險(xiǎn)需要提防。預(yù)計(jì)政府在2013年的通脹目標(biāo)是4%左右。

　　綜合考慮認(rèn)為，2013年會(huì)繼續(xù)實(shí)施積極的財(cái)政政策和穩(wěn)健的貨幣政策組合。貨幣政策方面，存在前松后緊的可能，因前期需要確保經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和充分就業(yè)等目標(biāo)，而后期需要觀察物價(jià)穩(wěn)定因素。具體手段上，“價(jià)”和“量”兩方面都存在調(diào)整的可能，而且可能是先“價(jià)”后“量”。即前期通過(guò)降息等手段以降低資金成本、促進(jìn)生產(chǎn)，同時(shí)部分減少影子銀行風(fēng)險(xiǎn)，而后期則可能會(huì)降低存款準(zhǔn)備金率，但貨幣總供給節(jié)奏可能會(huì)相對(duì)于貨幣總需求有所收緊。財(cái)政政策方面，可能會(huì)偏重于消費(fèi)型財(cái)政，以力求更好的實(shí)現(xiàn)新型城鎮(zhèn)化之“新”，但消費(fèi)型財(cái)政對(duì)GDP的貢獻(xiàn)率不大，因此投資型財(cái)政暫時(shí)也不太可能明顯放緩，特別是在基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)方面。

　　圖16：國(guó)內(nèi)貨幣流動(dòng)性降低，存款定期化再現(xiàn)

　　數(shù)據(jù)來(lái)源：WIND、中國(guó)水泥研究院

　　中國(guó)物流與采購(gòu)聯(lián)合會(huì)數(shù)據(jù)自2012年10月開(kāi)始恢復(fù)至榮枯分水嶺上方運(yùn)行，2013年1月PMI值為50.4，環(huán)比回落0.2個(gè)百分點(diǎn)，但匯豐PMI預(yù)覽值升至51.9創(chuàng)兩年新高。數(shù)據(jù)表明，中國(guó)制造業(yè)處于擴(kuò)張之路，經(jīng)濟(jì)進(jìn)一步企穩(wěn)回升。

　　我們認(rèn)為，2013年是在困境中迷茫，迷茫中又有希望。預(yù)計(jì)全年GDP增長(zhǎng)目標(biāo)在7.8-8%。

圖17：PMI指標(biāo)走勢(shì)表明我國(guó)制造業(yè)正在擴(kuò)張

　　數(shù)據(jù)來(lái)源：WIND、中國(guó)水泥研究院